A propósito del “verdadero” valor de nuestro tipo de cambio

POR Juan Carlos Guevara

PRODAVINCI 19/12/2024

Los acontecimientos registrados en las pasadas semanas, cuando el precio del dólar en el llamado “mercado paralelo” amplió su brecha con el precio oficial o dólar BCV, nos resulta historia conocida. Desde el 18 de febrero de 1983, cuando se rompe con más de dos décadas de libre convertibilidad y paridad fija a 4,30 Bs/$, los venezolanos y su economía hemos estado sometidos a una continua inestabilidad cambiaria que pareciera no tener fin. Los motivos son variados y luce que siempre hay una razón para ello: desde la volatilidad en el precio petrolero, con la consecuente inestabilidad de los presupuestos públicos, hasta la incertidumbre por el devenir político del país, son de las más convocadas razones para justificar nuestras constantes fluctuaciones cambiarias. Pero tendríamos que añadirle una buena dosis de desconocimiento acerca del mecanismo por medio del cual se define el valor del tipo de cambio. Un buen ejemplo de dicho desconocimiento lo tenemos al comienzo del siglo XX cuando Juan Vicente Gómez mantuvo un tipo de cambio de 1 Bs/$ hasta 1929! Es decir, el poder de compra de la moneda de un país pobre, rural y analfabeta se equiparó al poder de compra de la economía ya considerada como la primera potencia industrial del mundo. Difícil saber si dicha política fue el reflejo de ingenuidad, ignorancia o, seguramente, una mezcla de ambas, pero tal exabrupto terminó, como era de esperarse, en la primera devaluación de nuestro signo monetario al pasar de 1 Bs/$ a 3,19 Bs/$ o 220% de pérdida de valor del bolívar. Ha sido entonces casi un siglo de una errática evolución en nuestra política cambiaria y, al parecer, sin visos de enmienda. Antes de analizar los motivos de la actual situación cambiaria, dediquemos un espacio para entender cómo se conforma el precio más importante de una economía integrada internacionalmente [Irwin y Obstfeld (2024)]: el tipo de cambio.

El tipo de cambio como valor del poder de compra relativo[1]

Comúnmente entendemos como tipo de cambio el precio de una moneda extranjera en términos de la moneda local. Aunque correcta en lo que implica, ésta es más una expresión que una definición. En realidad el tipo de cambio es el valor o precio de los poderes de compra entre dos economías, noción ésta que nos legaron los escolásticos de la Escuela de Salamanca y luego retomada por David Ricardo en el siglo XIX y Gustav Casell y John Maynard Keynes en el XX. Un ejemplo servirá para ilustrar el concepto. Supongamos un electrodoméstico, una lavadora de determinadas características, que se vende en dos países. En el país A tiene el precio expresado en la moneda del país A, mientras que en el país B lo tiene expresado en la moneda del país B. Si quisiéramos comparar ambos precios no sería posible porque son monedas distintas. Es entonces cuando surge la necesidad de contar con un factor de conversión o tipo de cambio que nos permita expresar la moneda de un país en términos del signo monetario de otro país. Pero dicho factor o tipo de cambio no tomará cualquier valor sino aquel que iguale los precios del electrodoméstico en ambos mercados. La razón de ello descansa en un principio fundamental de la economía: partiendo del libre intercambio y descontando los costos de transporte, un mismo bien debe tener el mismo valor en todos los mercados cuando los precios son expresados en una moneda común. Cualquier diferencia en precios activará el arbitraje comercial, comprando el bien en el país con el menor precio y revendiéndolo en el país con el mayor precio. Esta dinámica comercial continuaría hasta que se igualaran los valores, y el tipo de cambio que de esta dinámica resulte se le conoce como tipo de cambio de paridad. Así, si la lavadora cuesta $200 en EEUU y Bs. 8.000 en Venezuela, el tipo de cambio de paridad será de Bs/$ 40 (Bs/$ 40 = Bs 8000/$200), y conforme varíen los precios en ambos países, igual variará el tipo de cambio de paridad. Este principio básico de la economía se le conoce como la Ley de un Solo Precio, cuando se aplica a bienes individuales, o de la Paridad del Poder Adquisitivo cuando se aplica a una cesta de bienes. La importancia del concepto del tipo de cambio de paridad no es menor, al punto de ser considerado por John Maynard Keynes como un indicador más confiable del valor de una moneda a largo plazo que los tipos de cambio del mercado (1923, pg. 79). Luego, tenemos un primer indicio de cuál debería ser el valor del tipo de cambio de equilibrio: aquel que iguale los poderes de compra entre países socios comerciales.

Por otra parte, el que los movimientos en los precios relativos deban compaginarse con movimientos equivalentes en el tipo de cambio nominal explica el que muchos analistas económicos afirmen que, por ejemplo, toda inflación de X% debe acompañarse de una depreciación (aumento) del tipo de cambio en la misma proporción, con el fin de mantener el equilibrio. El comentario se completa argumentando que depreciar el tipo de cambio en un porcentaje menor al X% significará la apreciación de la moneda, restándoles competitividad a las empresas exportadoras locales. Aunque esta afirmación pareciera estar en sintonía con lo expresado anteriormente, debe corregirse en dos aspectos: primero, siendo el tipo de cambio un precio relativo (en relación a los poderes de compra de dos países), la inflación a considerar es igualmente la relativa; vale decir, no solamente la inflación doméstica sino también la del país con el cual se comparan los poderes de compra. El otro detalle, de gran significación, es que el movimiento ha de ser proporcional siempre y cuando se parta de una situación de equilibrio. El tipo de cambio nominal puede requerir ajustarse en forma proporcional pero también en una proporción diferente, dependiendo de si se estaba o no en una situación de equilibrio previo: si el tipo de cambio nominal previo estaba sobre-depreciado, por ejemplo, ese desequilibrio será corregido con un movimiento en el tipo de cambio nominal menos que proporcional a la inflación relativa. Y para complicar más el análisis, los ajustes al tipo de cambio nominal también dependerán de los niveles de equilibrio con los distintos socios comerciales. Es decir, habrá tantos niveles de equilibrio como socios comerciales tenga un país. Veamos un ejemplo con datos reales extraídos de la encuesta de precios para 1500 productos idénticos (o muy parecidos) de los sectores primarios, manufacturas y servicios, recopilados por el International Comparison Program (ICP) del Banco Mundial. Utilizaremos la ronda 2011 por ser éste el último año en que Venezuela participó en dicha iniciativa y, como datos de interés de dicho año, la inflación relativa Venezuela-EEUU fue de 22% y el tipo de cambio promedio anual del mercado paralelo (teníamos un control de cambios entonces) se situó en Bs/$ 8,65. Uno de los principales usos de esta encuesta es que permite comparar el tipo de cambio nominal de un momento dado con los precios relativos en bienes idénticos, y así conocer la brecha entre ambos. A mayor cercanía, ese tipo de cambio de mercado estará más cerca de su paridad. La Figura 1 permite comparar el tipo de cambio de mercado (línea) con los precios relativos de 245 productos idénticos (puntos) para la relación Venezuela-EEUU en el 2011:

Figura 1. Fuente: ICP-Banco Mundial, cálculos propios

Siguiendo el análisis convencional, la inflación relativa de 22% en el año 2011 requería una depreciación (aumento) del tipo de cambio Bs/$ igualmente de 22% para mantener el equilibrio. Sin embargo, la Figura 1 nos indica que la mayoría de las relaciones de precios (76% para ser exactos) se ubicaron por debajo del tipo de cambio paralelo de Bs/$ 8,65, indicativo ello de que el tipo de cambio nominal requería apreciarse (bajar), no depreciarse, para corregir por paridad. Luego, con respecto a la relación comercial Venezuela-EEUU para el año 2011, el tipo de cambio Bs/$ estaba claramente subvaluado -incluso para productos altamente transables como prendas de vestir/calzados y equipos electrodomésticos. Por otra parte, si el intercambio comercial solo ocurriese entre dos países, analizar las desviaciones del tipo de cambio de su nivel de paridad y concluir sobre la política cambiaria a seguir resultaría relativamente sencillo. Sin embargo, es común que cada país mantenga una actividad comercial con varios países de forma simultánea, complicando así el análisis de los temas cambiarios. Prosiguiendo con los datos recolectados por el ICP del año 2011, la Figura 2 muestra los precios relativos para los 38 productos donde hubo coincidencia de información entre Venezuela y Colombia, su segundo socio comercial en importancia para la fecha. Aunque se trata de una muestra de productos bastante menor que para el caso Venezuela-EEUU, es importante resaltar que contiene productos para los mismos sectores.

Figura 2. Fuente: ICP-Banco Mundial, cálculos propios

De la Figura 2 se observa que el tipo de cambio de mercado Bs/COP presentó, esta vez, una sobrevaluación para 2011, lo que requería de una depreciación (aumento) del bolívar con respecto al peso colombiano para aproximar al tipo de cambio de paridad. Ahora, el hecho de que la aproximación a la paridad requiriese de una apreciación del bolívar para la relación comercial Venezuela-EEUU pero una depreciación para la relación comercial Venezuela-Colombia nos presenta la disyuntiva de ¿a cuál relación comercial ajustar la paridad?, ¿apreciamos el bolívar para ajustar con respecto a EEUU o depreciamos para ajustar con respecto a Colombia? Tal disyuntiva no es un hecho de extrañar ya que no solamente refleja las diferentes productividades nacionales, sino también las distintas dinámicas de los respectivos mercados de divisas. Pero lo que si resulta evidente es que definir una política cambiaria en función de la relación comercial con un socio comercial particular, pudiese estar incrementando las distorsiones con otros socios comerciales. Por ello, al menos en teoría, debería haber tantas políticas cambiarias como relaciones comerciales tenga un país[2].

Incluso dentro de una misma economía, sus sectores productivos presentarán distintas relaciones de paridad con respecto al socio comercial con el cual se realice la comparación, por lo que sería absolutamente casual que el tipo de cambio nacional vaya a coincidir con todos los sectores. Prueba de ello se presenta en el trabajo de grado de Mikhaela Barboza y Martin Gergoff (2024), de la Escuela de Economía de la UCAB y que tuve la oportunidad de dirigir[3]. En dicho estudio se muestra la brecha permanente para las industrias de Alimentos y Bebidas no Alcohólicas, Prendas de Vestir y Transporte, durante el período 2011-2016 y para Venezuela, EEUU y Colombia. En todos los casos, el tipo de cambio nacional se mantuvo lejos de la paridad para dichos años y socios comerciales. Este resultado coincide y justifica la propuesta de Linda Goldberg (2004) en “Industry Specific Exchange Rates for the United States” (Federal Reserve Bank of New York), quien plantea la necesidad de calcular tipos de cambio por sectores industriales ponderados por el peso relativo de los países socios comerciales, y desechar el uso de tipos promedios nacionales por los impactos negativos que ello tiene sobre los beneficios empresariales. Como se puede apreciar, se trata de un tema que, aunque en principio pareciera sencillo, reviste de cierta complejidad y de un amplio espectro de afectación.

¿Qué determina el valor del Tipo de Cambio?

El uso de los índices relativos de precios (al consumidor o al productor) no es casual ya que ello refleja un fundamento económico de gran relevancia: las diferencias en productividades de los países. En la medida que un país mejora su productividad, menor serán los precios de sus productos. Pero si dicha mejora ocurre a un ritmo más lento que el de su socio comercial, en realidad sus precios se estarán incrementando en términos relativos (en relación a los de su socio comercial). Y estos movimientos en productividades y en los índices de precios se verán reflejados en el tipo de cambio de los países. Sin embargo, este fundamento económico define el tipo de cambio de paridad hacia el cual debe tender en todo momento el tipo de cambio de mercado. Pero éste último también estará sometido a los efectos de otras variables que definirán una brecha con la paridad. Variables como cambios en las políticas monetarias y fiscales, las propias políticas cambiarias o las expectativas de la sociedad sobre su futuro económico o político, plantearán presiones en el mercado cambiario que se traducirán en alteraciones de corto plazo con respecto al objetivo de paridad. De allí la importancia de que la sociedad tenga acceso de manera continua a toda la información económica a partir de la cual forma sus expectativas: la desinformación como estrategia de política económica puede que favorezca momentáneamente a los responsables de dicha política pero, más temprano que tarde, se les revertirá en perjuicio del conjunto social.

Un punto que no se debe pasar por alto es el hecho de que el tipo de cambio de mercado puede que diverja momentáneamente de los precios relativos, pero es su evolución en el tiempo lo que definirá el ajuste cambiario requerido. A manera de ejemplo, la Figura 3 [Barboza y Gergoff (2024), pg. 59] presenta las evoluciones de los precios relativos al consumidor y el tipo de cambio entre Venezuela y EEUU para el período 2012-2023. Se observa que durante el período 2012-2018 la depreciación acumulada superó la de los precios relativos; vale decir, nuestro tipo de cambio se sobre-depreció. Pero a partir del año 2018, cuando se inicia la dolarización de facto de nuestra economía, se presenta una evolución altamente sincronizada entre ambas variables, al menos hasta el año 2022 cuando la brecha se amplía marcando una apreciación cambiaria. En todo caso, lo importante a resaltar es el hecho de que, durante la década 2012-2022, la evolución del tipo de cambio de mercado con respecto a la de los precios relativos no ha presentado importantes divergencias, al contrario de las creencias de muchos analistas.

Figura 3. Fuente: Barboza y Gergoff (2024)

Más aún, si partimos de enero 2022 cuando se inicia la divergencia entre ambas variables, y comparamos la inflación relativa acumulada con la depreciación acumulada del tipo de cambio Bs/$ hasta octubre 2024, se registra una leve apreciación del 5% en la relación Bs/$, lo que al ajustarle dicho porcentaje al tipo de cambio BCV del 31 de octubre del año en curso, el tipo de cambio de paridad resultante fue de Bs/$ 48,6 y no de valores como Bs/$ 120 o más, como han señalado ciertos articulistas.

Por último, se debe insistir en que el tipo de cambio de paridad indica el valor de la moneda de un país en términos de un socio comercial particular, partiendo de los fundamentos económicos que se reflejan a partir de sus respectivos índices de precios. Ello no impide, como ya se indicó, que variables nominales como el nivel de circulante o, en particular, las expectativas de los agentes, alteren y alejen el tipo de cambio de mercado de su valor de paridad aunque sea de forma temporal. Y es que dichas expectativas resultan sumamente sensibles a la falta de información o a la clara manipulación de los datos por parte de los responsables de la política económica. Aunque la falta de transparencia en la información económica pueda que, transitoriamente, le facilite el trabajo a los hacedores de políticas económicas, en algún momento ello se revertirá generando tantas distorsiones como la imaginación de los opinantes permita. Al final, y como era de esperarse, será la sociedad en su conjunto quién pagará las consecuencias de la ingenuidad, la ignorancia y, seguramente, de la mezcla de ambas.

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Notas

[1] Parte del material que se presenta en esta nota proviene de mi artículo “Dolarización y Tipo de Cambio de Paridad en Venezuela” escrito para el libro La Dolarización Transaccional de la Economía Venezolana, a ser publicado próximamente en un esfuerzo conjunto por la Academia Nacional de Ciencias Económicas y la Academia de Ciencias Políticas y Sociales.

[2] Esta propuesta ya ha sido presentada por otros autores. En Clark, D., Sawyer, W. y Sprinkle, R. L. (1999) “Regional Exchange Rate Indexes for the United States” (Journal of Regional Science, 39(1)) se plantea la necesidad de calcular tipos de cambios para las distintas regiones de los EEUU, ponderados por el peso relativo de los países socios comerciales.

[3] Barboza, M. y Gergoff M. (2024). “Tipos de Cambios Sectoriales: Una Justificación por Productividades Diferenciadas. Un Análisis Comparativo para Venezuela”. Escuela de Economía, UCAB. Caracas.

 

Referencias

IRWIN, Douglas y OBSTFELD Maurice, “Understanding Korea’s Long-run Exchange Behavior”, NBER Working Paper No. 32769, 2024.

KEYNES, John M. (1923). A tract on monetary reform, Vol. IV en: The collected writings of J.M. Keynes, Macmillan, London, 1971.